桂浩明

有关上市公司大股东通过股票换购ETF的形式减持所持股份的事情，最近在市场上引起热议，有关方面也作出了比较详尽的解释，在相当程度上回应了人们的关切。

股票换购ETF令人担忧

所谓的股票换购ETF，是指上市公司大股东以所持有的公司股票，与基金公司换购相应的ETF份额，也就是把股票作为对价，认购ETF产品。因为是非现金交易，所以被称为换购。基金公司在发行ETF时，也的确有兴趣以换购的形式获得份额，这不但可以减少建仓成本，同时也有利于快速增加产品规模。

对上市公司大股东来说，以换购形式将所持有的某个股票变成代表一揽子股票的ETF，不但方便卖出，而且因为在卖出时交易的是ETF份额，不至于引起市场太多的关注，本质上，通过换购ETF，再在市场上卖出，实际上就是进行着一次悄无声息的减持。

理论上，只要符合规定，上市公司大股东减持股票的权利应该得到尊重，且不管以什么形式减持，也都无可厚非。之所以其换购ETF的行为受到市场关注，主要是有人担心，这种换购的规模是否超出其可以合法减持的数量，以及多于在相关ETF中该股票按权重计算的份额。如果是前者，那么就是大股东违规超额减持了。而如果是后者，那么相关ETF就失去了开展一揽子投资的特征，变成了服务于减持的专用通道。因为缺乏相应的信息，这种担心在很长一段时间中存在着，并且成为投资者对后市看法更加谨慎的一个原因。

特别是，随着越来越多的大型上市公司的股东（主要是国有股东）频繁参与这种换购，也不得不让人怀疑这里是否存在变相违规减持的问题。显然这方面信息的不透明，换购就会变成市场上的一个“黑洞”，这既不符合公平透明的原则，也会极大地动摇投资者对市场的信心。

信息披露须更透明

日前，沪深交易所纷纷就换购问题作出解释，明确表明，上市公司大股东以股票换购ETF，计入减持额度，受到相关制度的限制。ETF接受换购的数量，不能超过该基金按照权重计算的该股票的理论持有量，同时，大股东通过换购股票所获得的ETF份额，也有一个相应的锁定期。

这样一来，一是控制了换购的数量，实际上也就限制了减持的规模；二是基金公司在构建ETF的股票组合时，不会因为换购导致超额持有某个股票而不得不限期在市场上集中抛售；三是ETF也不会因为客户在短期内集中卖出ETF份额而被动大量抛出股票。无疑，这对于稳定市场是有积极作用的，这样做，不但让投资者感到放心，同时也有利于稳定市场，为指数化投资的发展推波助澜。

当然，如果在信息披露上再进一步，譬如ETF在完成募集时公布通过换购所形成份额的详细资料，上市公司大股东在卖出ETF份额时也予以公告等，虽然这些只是对换购后信息的一种追踪性提示，但它对于投资者充分了解换购及其后续操作的进程，更全面地掌握相关动态，从而形成稳定的预期，还是很有好处的。毕竟，信息越透明，投资者的担忧就越少，市场也就更加容易稳定。

近几年来，监管部门在抓上市公司的信息披露方面做了大量的工作，成效也是积极的。随着市场的发展，会有新的交易规则出现，同时原有的部分安排也会得到调整，而这些同样也是需要予以充分揭示的。特别是一些相关的实施细则以及解释说明等，只要不涉及法定保密范围的，都应该通过相应的途径予以公告。有了充分的信息披露，也就能够在最大程度上消除由于信息不对称而带来的市场不稳定因素，从而增强投资者对市场的信任感，坚定投资信心。

（作者单位：申万宏源证券）