英大证券首席经济学家 李大霄 英大证券研究员 郑罡

近期，由于内外部经济环境等因素影响，A股市场出现了阶段调整走势。据了解，在普遍年换手率3倍以上的市场中，很多投资者不具备长期持股耐心，会在市场的波动中产生对未来市场预期的动摇，而这种改变的周期约为4个月。

在2019年的A股行情中，沪指从2440点至3288点的时间周期约为4个月，沪指从3288点至2733点的时间周期约为4个月，而沪指2733点至今的时间周期已超过3个月，因此近期会有部分投资者改变对未来行情预期。不过，历史经验数据证明，多数投资者通过频繁买卖股票来战胜市场的可能性极低。中长期投资者必然对行情发展的实质和方向有坚定的看法，而这样成功的案例已经大量出现在国内房地产市场上。

其实，从多个迹象来看，A股正在迎来一轮牛市。以下笔者从多个方面分析A股市场向好的原因。

全球资金风险偏好提升。全球的负收益率债券从两个月前约17万亿美元的纪录高位萎缩至12.5万亿美元左右。国际债券市场的这一变化或由于对英国可避免无协议脱欧的信心，以及对美联储等主要央行不再进一步实施货币宽松的预期。中、美、德三国的10年期国债收益率均由8月的低点位置回升，全球资金风险偏好提升将对股市行情带来积极影响。

美联储降息或告一段落。10月美国新增非农就业人数12.8万人，远超预期的8.9万人，失业率为3.5%，创50年以来最低。近期，美联储主席鲍威尔表示美国经济呈现可持续发展状态，并未看到经济衰退迹象，低利率环境下美联储降息的空间并不大。今年美联储利率已有三连降，而其他主要经济体并未实施更为宽松的货币政策。为稳定美元汇率，美联储短期持续降息的概率降低。

黄金价格跌穿1500美元/盎司，避险情绪开始下降。8月以来，芝加哥黄金期价一直盘踞在1500美元附近。11月初，黄金期货价格显著回落至1460美元/盎司附近，投资者避险意愿降低。其实，从长期来看，投资者持有黄金的回报是十分有限的。若无危机隐患，黄金价格也难获提升。目前，全球主要经济体防风险意识较强，世界经济增速短期大幅下行概率降低，黄金价格或难有持续创新高表现。

股票市场得到资金流入，欧洲股市大幅走强，美国股市三大股指创历史新高。英国可避免无协议脱欧预期缓解之后，欧洲主要股市都出现大幅上涨表现。此外，美股三大股指强势走高。全球最大的对冲基金——桥水基金向美国证监会提交的三季度持仓报告显示，桥水基金在三季度大幅减仓新兴市场ETF，加仓美国ETF。桥水基金对中国市场的乐观态度并没有改变，三季度仍继续加仓中国ETF。

人民币兑美元汇率大幅回升。今年人民币兑美元汇价最高为年初的6.6689，最低为9月的7.1785，期间贬值幅度达到7.64%。人民币的阶段贬值表现一度影响外资进入A股市场的进程，4月中旬至9月初，外资通过沪深港通进入A股的资金没有显著增长的迹象。而从9月初以来，人民币兑美元的在岸和离岸汇率都大幅回升。与此同时，外资通过沪深港通流入A股的规模增长近千亿元。人民币强势表现增加了外资进场的信心。

MSCI等国际指数公司按照既定节奏扩大纳入A股的权重。MSCI11月8日宣布，将实施纳入A股扩容的第三步，将指数中所有大盘A股（包含符合条件的创业板标的）在MSCI新兴市场指数中的纳入因子从15%增加至20%，同时将中盘A股（包含符合条件的创业板标的）一次性以20%的纳入因子纳入MSCI新兴市场指数。此次MSCI扩容举措将给A股市场带来400亿元被动增量资金。

监管层推动中长期资金入市。今年以来，监管机构一直在推动险资等中长期资金进入A股市场。目前，一些中小型保险机构由于负债成本较高，部分公司的权益投资占总资产比例接近30%上限，而大型险企的权益类投资比例较低，多在10%至20%。从整体来看，保险资金权益类占比只有12%，相比上限30%相去甚远。2017年美国寿险公司资产总计7.2万亿美元，其中债券等固收类资产占比48.5%，股票类资产占比达31.5%。显然，国内险资的权益类投资比例仍有较大提升空间。此外，养老金、社保基金、企业年金、养老目标基金增加A股资产配置的潜力也十分可观。

银行理财子公司相继开业，更多资金将源源不绝地进入A股市场。目前，国内33家商业银行公告成立理财子公司，其中12家银行已获批筹建，包括6家国有大行、3家股份制银行和3家城商行。工农中建四大行的理财子公司无疑是国内资管行业的巨无霸，其可能涉及的理财产品规模或达数十万亿元。当然，这些理财产品的较大比重仍是固定收益类产品，权重类产品资金在初期或通过券商、基金等资管机构流入A股市场。

前三季度国内GDP增速仍然保持6.2%，在全球主要经济体中名列前茅。显然，近期市场投资者是比较关注中国经济增速的下行压力，但是作为世界第二大经济体，中国经济增速远高于其他主要发达国家。从需求来看，中国的城市化水平仍低于主要发达国家，大型城市群的建设仍有较大空间；从供给来看，国内积累了雄厚的物质技术基础，基础设施日益完善，产业体系逐渐完备，高素质人才不断增加，供给侧结构性改革也在不断推进。因此，中国经济在世界经济当中保持较好增长的预期依然乐观。目前，全球500强企业中国内企业数量已经占第一位，在A股市场上的低估值绩优蓝筹股整体业绩向好，估值水平持续推高。可以预期的是，这些行业龙头企业将推动中国经济由快速发展向又好又快发展前进，而与之相对应的股价表现将推动中国股市发生巨大变化，有望走出“超级牛”的表现。

国内居民的财富构成中，金融资产比例渐渐增加，改变之前房地产独大的单一结构。当前，国内居民总资产规模或在500万亿元左右，其中房产占比高达70%，存款占比15%，股票和证券投资基金占比不到4%，其他则是保险、理财等其他金融资产。随着全民“炒房时代”的结束，居民财富增配金融资产将是大趋势。显然，这一趋势中股票、基金等资产配置的提升是可以期待的。

基于以上分析，笔者认为，目前国内外多重因素均支撑A股将迎来新一轮牛市。