今年“双11”迎来了第11个年头，淘宝平台“双11”凌晨1小时26分07秒的交易额达到了1207亿元，超过了2016年“双11”全天交易额，充分显示出“双十一”所带来的巨大消费能力。投资、消费和进出口是拉动中国经济增长的“三架马车”，而其中消费与大众的生活息息相关，更容易从中体会到经济的发展和变化。从今年前三季度的数据来看，消费对GDP的贡献率为60.5%，拉动经济增长3.8个百分点，是中国经济增长最主要的力量。而其中线上消费是消费增长的主要动力，前三季度实物商品网上零售额同比增长20.5%， 远高于同期消费及GDP增速。中国线上消费已经占到全部消费的1/5，已经成为推动中国经济“稳增长”的重要引擎。

毕马威中国在今日发布《2019年四季度中国经济观察》。报告指出，3季度中国经济增速进一步放缓，GDP实际同比增长6%，比二季度下降0.2个百分点，创下1992年以来新低。

数据来源：Wind，毕马威分析

从产业结构来看，前三季度，服务业对GDP增长的贡献率为60.6%，继续领先其他产业部门；第二产业增速逐季回落，继续下滑至5.2%，是GDP增速的主要拖累。

第二产业分行业来看：

• 汽车制造业对工业生产的拖累继续收窄，汽车制造业增加值1-9月的增速为-0.8%，9月当月的增速为0.5%，虽然较8月增速的4.3%出现回落，但是连续保持了2个月的增长。
• 大部分行业，尤其是传统行业，1-9月累计增速较前期有所下行。包括前期比较强势的非金属矿物、黑色冶炼、有色冶炼、金属制品、通用设备、专用设备、铁路船舶等。反映出房地产中的建筑工程投资，对中上游的拉动作用基本上见顶。

数据来源：Wind，毕马威分析

从需求端看，消费依旧是经济增长的主要支撑。前三季度，最终消费支出对GDP的贡献率为60.5%，拉动经济增长3.8个百分点，依然占据主导。9月社消零售增速小幅回升，名义增速为7.8%，较8月回升0.3个百分点；但是剔除去年低基数的影响，消费仍然比较低迷。9月汽车消费同比-2.2%，较上月降幅收窄5.9个百分点，对消费的拖累有所减少。

数据来源：Wind，毕马威分析

实物商品线上零售继续担当消费增长的主要动力。1-9月增速20.5%，虽较上半年下降1.1个百分点，但仍远高于社消零售的整体增速，占社消总额的比重9月继续上升至19.5%。

数据来源：Wind，毕马威分析

投资增速继续下滑，前三季度固定资产投资增速继续下滑至5.4%，已经连续三个月回落 。其中，制造业投资小幅回落，房地产投资增速与上月持平，基建投资小幅反弹但仍较低迷。

数据来源：Wind，毕马威分析

国际方面，全球经济持续放缓，外需疲软。全球制造业PMI（49.8%）连续6个月处于枯荣线下，美、欧、日等发达经济体制造业PMI均创近年来新低。OECD综合领先指标自2018年起持续下滑，创2008年全球金融危机以来新低。

8月2日美方宣布将对3000亿美元中国进口商品加征关税，其中部分商品的加征关税已经于9月1日生效，剩余部分的加征将于12月15日开始。8月24日，美国进一步宣布从10月1日起，将对2500亿美元中国进口商品的关税从25%上调至30%，对3000亿美元的中国进口关税从10%上调到15%。在此背景下，中美双方于10月10日至11日在华盛顿举行了新一轮中美经贸高级别磋商，并取得一定进展。会后中方同意加大对美国农产品的进口，美国取消了对2500亿中国进口商品上调关税至30%的决定，但保留了对3000亿美元中国进口商品15%的加征关税。同时，双方将起草阶段性会谈成果，有望在近期内完成。

综上所述

前三季度中国经济增速受全球主要经济体增长放缓、5-8月中美贸易摩擦升级、6-9月房地产融资密集收紧、房地产销售土地购置下滑、大规模减费降税造成地方财政收入下滑等因素影响而放缓，但政府自年初起为应对经济下行所采取的一系列逆周期调节手段均已全面落地且运行情况良好，拓宽了中国经济的后续发力空间。

财政政策方面

• 新增地方政府债额度已基本发行完毕，截至9月份，发行新增地方债30367亿元，占总额度的99%，比去年提前2个月完成全年发行额度。地方政府专项债的加速发行有利于托底基建投资和经济增速。9月4日国常会议已经提前下达2020年的部分新增专项债务限额，并明确了以省为单位，最多20%的专项债资金可被用于符合条件的基建项目资本金。
• 截至9月，全国公共财政支出累计同比增长9.4%，较去年全年提高0.7个百分点，9月当月财政支出增速由负转正，积极财政发力明显。而全国一般公共预算收入累计同比3.3%，较去年全年下滑2.9个百分点，其中，税收收入累计同比下降0.4%，已连续5个月负增长，表面减税降费效果逐步显现。
• 为配合减税降费政策的稳步推进，缓解地方财政压力，今年10月9日，国务院印发了《实施更大规模减税降费后调整中央与地方收入划分改革推进方案》，明确提出保持增值税央地“五五分成”比例稳定、后移消费税征收环节并稳步下划地方等改革措施，有利于加强地方财政收入，更好的落实减税降费措施。

货币政策方面

央行近期采取了贷款市场报价利率（简称LPR）改革、全面降准和定向降准以及2016年以来首次降息等组合政策手段。

• 8月开始的LPR改革以LPR作为银行今后新发放贷款的利率基准，疏通利率传导机制。8月、9月LPR两次小幅下调，有利于降低实体经济融资成本压力。
• 9月央行全面下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，释放资金约8000亿元；并定向对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行下调存款准备金率1个百分点，释放资金1000亿元。这是2018年以来第6次降准。货币政策适度放松加上LPR改革疏通利率传导，可以帮助货币政策更有效地发挥作用。
• 11月5日，央行调低一年期中期借贷便利（MLF）利率5个基点，至3.25%。这是2016年2月以来MLF操作利率的首次下调，也是8月LPR改革以来首次降息。由于LPR的报价机制是在MLF上加点形成，我们预期在11月20日公布的LPR也将相应下调，有利于降低实体经济的融资成本。

目前全球流动性重回宽松，各主要国家已纷纷下调基准利率。美联储在今年内已经连续三次降息，最近的一次是于10月30日宣布将联邦基金利率目标区间下调25个基点到1.5%到1.75%的水平。全球范围内货币政策转向宽松，有利于减轻世界经济的下行压力，缓解人民币下行压力。

预计下阶段货币政策将在坚持“不搞大水漫灌”、步调稳健的基础上保持适度宽松。政策重点将集中在推进利率市场化改革的同时，适时运用降准和降息等政策工具进行预调微调。将资金更多用于普惠金融，加大金融对实体经济特别是小微企业的支持力度。下阶段的财政政策预计将保持7月30日中央政治局会议所确定的“财政政策加力提效”的主基调，通过进一步减税降负、适当提高赤字率等方式来提振经济。

货币、财政政策的逆周期调节，主要作用是为了保障短期经济的平稳运行，长期经济高质量增长根本上要靠坚定不移地推进改革开放、激发市场活力来实现。

往期回顾

◉【宏观洞察】下半年中国经济怎么走？毕马威发布《2019年三季度中国经济观察》

◉ 毕马威聚焦2019中国经济半年报 ：金融领域改革开放新举措值得关注

联系我们

康勇

毕马威中国首席经济学家

电话：+86 (10) 8508 7198

邮箱：k.kang@kpmg.com